《厦门象屿-公司首次覆盖报告：加码船厂与供应链双轮驱动-241101（28页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《厦门象屿-公司首次覆盖报告：加码船厂与供应链双轮驱动-241101（28页）.pdf（28页珍藏版）》请在本站上搜索。 1、证券研究报告|公司深度|物流 1/28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 厦门象屿(600057)报告日期：2024 年 11 月 01 日 加码船厂，与供应链双轮驱动加码船厂，与供应链双轮驱动 厦门象屿首次覆盖报告厦门象屿首次覆盖报告 投资要点投资要点 大宗供应链龙头，业绩稳健增长，并大宗供应链龙头，业绩稳健增长，并顺势切入有赋能价值的生产制造环节顺势切入有赋能价值的生产制造环节 公司已转型为全产业链服务商，并孵化出象屿农产和象道物流等特色平台。2018-2022 年营收、归母净利润 CAGR 分别为 23%、27%。公司在全产业链形成服务优势后，顺势切入有赋能价值的生产制造环节，如造船业务2、，经营主体为子公司象屿海装（截至 24H1，公司对其持股比例提升至 51%）。过去几年大宗供应链市场头部效应凸显，整体市场集中度持续提升过去几年大宗供应链市场头部效应凸显，整体市场集中度持续提升 随着国内经济发展由高速增长向高质量发展进阶，制造业客户对专业化、一体化供应链服务的需求日益上升。公司目前主要经营金属矿产、农产品、能源化工、新能源等大宗商品，涵盖“黑色金属、铝、不锈钢、新能源、煤炭、油品、谷物原粮”七大核心品类。公司结合行业周期变化，通过产业链上下游延伸及模式横向复制，不断丰富和优化商品组合。与此同时，公司构建以“公、铁、水、仓”为核心、链接海内外市场的网络化物流服务体系，包括贯通东3、西、串联南北的铁路运输网络，辐射全国的公路运输网络，立足国内主要口岸、延伸至“一带一路”沿线的水路运输网络，覆盖东部沿海、中西部大宗商品集散区域的仓储集群，以及链接海外市场的国际租船、国际班列等物流通道。造船板块：造船板块：手持手持订单饱满，船价订单饱满，船价-钢材成本剪刀差，钢材成本剪刀差，已逐步已逐步迎来业绩兑现期迎来业绩兑现期 全球船队老龄化叠加环保新规推动更替需求，叠加过去十余年全球船厂产能大出清、集装箱船/LNG 船等挤占船台，且不同细分船型周期峰值相对错位，本轮造船周期持续性有望超预期。公司旗下象屿海装超灵便型散货船全球第二、干散货船合计全球第六，目前订单已排到 2029年。拳头产4、品 Supramax造价 2021年起底部上涨 29%至 3300 万美元，公司公司 2024 年交付订单均来自涨价后的订单，年交付订单均来自涨价后的订单，叠加钢叠加钢材成本大幅下降，材成本大幅下降，业绩有望迎来加速释放业绩有望迎来加速释放。盈利预测与估值盈利预测与估值 预计公司2024-2026 年营业收入4475、5128、6056亿元，归母净利润分别为 10、22、25 亿元，对应 EPS 为 0.45、0.97、1.11 元。公司作为大宗供应链龙头，造船业务景气正盛，有望打开第二增长曲线，首次覆盖，给予“增持增持”评级。风险提示风险提示 1）大宗商品需求大幅下降；2）造船业务新接订单不5、及预期等。投资评级投资评级:增持增持(首次首次)分析师：李丹分析师：李丹 执业证书号：S1230520040003 分析师：卢骁尧分析师：卢骁尧 执业证书号：S1230524090002 研究助理：张梦婷研究助理：张梦婷 基本数据基本数据 收盘价￥5.81 总市值(百万元)13,202.73 总股本(百万股)2,272.41 股票走势图股票走势图 相关报告相关报告 1 多维度结构优化及服务能力夯实，23Q1 归母净利润稳增15%2023.05.01 2 多维度结构优化延续，22Q3归母净利润同比大增 55.5%厦门象屿 2022 年三季报点评报告 2022.10.27 3 疫情扰动不改经营稳健6、，22Q2 归母净利润同比+14.9%厦门象屿 2022 年半年报点评 2022.08.18 财务摘要财务摘要 Table_Forcast(百万元)2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 459035 447516 512823 605644 (+/-)(%)-14.70%-2.51%14.59%18.10%归母净利润 1574 1018 2205 2517 (+/-)(%)-40.31%-35.32%116.56%14.15%每股收益(元)0.69 0.45 0.97 1.11 P/E 8.37 12.94 5.98 5.24 资料来源：浙商证券研究所 -24%-14%-5%7、5%14%23%23/1123/1224/0124/0224/0324/0424/0524/0624/0724/0824/0924/10厦门象屿上证指数厦门象屿(600057)公司深度 2/28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录正文目录 1 厦门象屿：大宗供应链龙头厦门象屿：大宗供应链龙头.5 1.1 厦门国资委下属，深耕大宗供应链三十年.5 1.2 全产业链服务模式，切入赋能价值的生产制造.6 1.3 经营相对稳定，深耕大宗商品供应链.7 2 综合服务能力持续提升，资源壁垒日益强化综合服务能力持续提升，资源壁垒日益强化.9 2.1 大宗供应链市场集中度持续提升.9 2.2 客户需求8、演变促使供应链服务模式持续升级.10 2.3 公司聚焦核心品类，强化规模优势.10 2.4 大客户结构稳定，多为行业龙头.12 2.4.1 金属矿产.12 2.4.2 能源化工.13 2.4.3 农产品.13 2.4.4 新能源.14 2.5 发挥多式联运优势，提升网络化物流服务能力.14 3 造船：景气正当时，价值待重估造船：景气正当时，价值待重估.16 3.1 象屿海装：干散货船手持订单全球领先.16 3.2 造船行业：供给端驱动，长周期的开始.19 3.3 船价-钢价呈现剪刀差，业绩释放有望拾级而上.22 4 盈利预测与估值盈利预测与估值.24 5 风险提示风险提示.26 厦门象屿(609、0057)公司深度 3/28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图表目录图表目录 图 1：厦门象屿历史沿革.5 图 2：厦门象屿股权结构（截至 2024 年中报披露）.5 图 3：厦门象屿业务模式.6 图 4：厦门象屿盈利模式.6 图 5：厦门象屿收入结构（亿元）.6 图 6：厦门象屿毛利结构（亿元）.6 图 7：营业收入（亿元，左轴）及增速情况（右轴）.7 图 8：归母净利润（亿元，左轴）及增速情况（右轴）.7 图 9：2023 年主营业务收入构成占比.7 图 10：营业收入分产品构成.7 图 11：公司净利率和毛利率情况.8 图 12：2023 年公司毛利构成.8 图 13：厦门象屿历史 10、ROE.8 图 14：中国大宗供应链 CR5 经营体量及市占率.9 图 15：公司经营体量及市占率.9 图 16：中国大宗供应链市场规模及增速.9 图 17：公司营业收入及市场占有率.9 图 18：客户需求变化及服务主体演变.10 图 19：公司 2023 年经营商品期现毛利构成.10 图 20：公司股价（左轴，元）和玉米价格指数对比.11 图 21：公司股价（右轴，元）和铁矿石指数对比.11 图 22：公司 2023 年核心商品市占率.11 图 23：公司覆盖全国、连接海外的网络化物流服务体系.15 图 24：象屿海装历史沿革.16 图 25：象屿海装股权结构（截至 2024 年 9 月）.11、16 图 26：象屿海装业务领域.17 图 27：象屿海装船台、船坞.17 图 28：象屿海装在手订单排名全球前列.18 图 29：象屿海装超灵便型散货船手持订单全球第二.18 图 30：象屿海装干散货船手持订单全球第六.18 图 31：全球造船周期复盘（单位：百万 GT）.19 图 32：2008 年至今全球活跃船厂数量大幅减少.19 图 33：船台被集装箱船、LNG 船等船型挤占（百万 CGT）.19 图 34：三大船型船龄结构.20 图 35：三大船型平均船龄（单位：岁）.20 图 36：IMO 环保规定日益趋严.20 图 37：航运业减碳目标时间线.21 图 38：现役非绿色老龄船舶比12、例偏高.21 图 39：新造船价格指数持续上涨.21 图 40：象屿海装 2021 年起新船订单数量超过当年交船量（艘）.22 图 41：象屿海装 2027 年前船台均处于紧张状态.22 图 42：象屿海装手持订单 8 成以上为散货船（CGT）.22 厦门象屿(600057)公司深度 4/28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 43：Supramax 散货船造价自 2021 年开始上涨.22 图 44：象屿海装营业收入.22 图 45：象屿海装净利润.22 图 46：2024 年起象屿海装大部分交付订单在 2021 年涨价后签订（艘）.23 图 47：船舶建造成本中，材料费的钢材占据较大份13、额.23 图 48：船价-钢价呈现剪刀差走势.23 图 49：厦门象屿盈利预测核心假设.24 图 50：厦门象屿可比公司估值表（截至 2024 年 11 月 1 日）.25 图 51：厦门象屿历史 P/E.25 图 52：厦门象屿历史 P/B.25 图 53：厦门象屿历史分红统计及股息率.25 表 1：公司 2023 年金属矿产业务的前五大客户.12 表 2：公司 2023 年能源化工业务的前五大客户.13 表 3：公司 2023 年农产品业务的前五大客户.13 表 4：公司 2023 年新能源业务的前五大客户.14 表 5：公司物流资源及能力.14 表附录：三大报表预测值.27 厦门象屿(614、00057)公司深度 5/28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 厦门象屿：厦门象屿：大宗供应链龙头大宗供应链龙头 1.1 厦门国资委下属，深耕厦门国资委下属，深耕大宗大宗供应链三十年供应链三十年 1992 年，象屿保税区开工建设，而后厦门象屿集团于 1995 年正式挂牌，并在 2011 年在上交所重组上市，发展至今，公司积极延伸布局，并孵化出象屿农产和象道物流等特色平台。公司在全产业链形成服务优势后，顺势切入有赋能价值的生产制造环节，如造船业务，经营主体为子公司象屿海装。图1：厦门象屿历史沿革 资料来源：公司公告、公司官网，浙商证券研究所 大股东为象屿集团，实控人为厦门市国资委。大股东为15、象屿集团，实控人为厦门市国资委。截至 2024 年中报，大股东象屿集团直接持股 50.41%，并通过全资子公司象屿地产间接持股 1.34%，持股合计 51.78%，实控人厦门市国资委持股合计 53.96%。图2：厦门象屿股权结构（截至 2024年中报披露）资料来源：Wind，浙商证券研究所 厦门象屿(600057)公司深度 6/28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1.2 全产业链服务全产业链服务模式，切入赋能价值的模式，切入赋能价值的生产制造生产制造 公司主要从事大宗供应链服务，已由原先单一贸易商转型为集采购供应、产成品分销、物流配送、供应链金融、信息咨询等为一体的全产业链服务商，并在全产16、业链形成服务优势后，顺势切入有赋能价值的生产制造环节，形成“供应链服务+生产制造”的产业链运营模式，提高综合收益水平，缓冲产业周期性波动的影响。图3：厦门象屿业务模式 图4：厦门象屿盈利模式 资料来源：公司公告，浙商证券研究所 资料来源：公司公告，浙商证券研究所 公司业务模式分为三个板块：大宗商品经营大宗商品经营：主要赚取 1）服务收益服务收益：为客户提供综合服务，赚取采销、加工、物流配送、供应链金融、信息咨询等全产业链服务费。2）价差收益价差收益：通过集中采购及专业化运营获得成本优势，赚取交易收益；依托产研能力，通过分析商品价格变动趋势（时间维度）和区域价格差异（空间维度）进行交易从而获取收17、益。大宗商品物流大宗商品物流：对外提供市场化服务，主要赚取产业链延伸带来的物流服务费。生产制造生产制造：主要包括造船、选矿和油脂加工。2019-2022 年大宗商品经营板块收入占比约为 97%，但仅贡献 80%以上毛利，2023 年受外部环境及内部经营策略影响，收入与毛利占比同比下滑至 96%、70%。2023 年生产制造板块收入占比提高 0.9pct 至 2.4%，凭借高毛利率（12%）贡献 15%毛利。图5：厦门象屿收入结构（亿元）图6：厦门象屿毛利结构（亿元）资料来源：公司公告，浙商证券研究所 资料来源：公司公告，浙商证券研究所 2639 3503 4489 5207 4392 56 518、8 74 77 71 82 109 30 42 63 16 19 010002000300040005000600020192020202120222023大宗商品经营大宗商品物流生产制造其他71.2 61.3 86.6 90.1 61.5 11.9 9.2 7.9 9.1 7.0 7.8 13.2 1.4-0.3 6.6 7.8 6.6-2002040608010012014020192020202120222023大宗商品经营大宗商品物流生产制造其他厦门象屿(600057)公司深度 7/28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1.3 经营相对稳定，深耕大宗商品供应链经营相对稳定，深耕大宗商19、品供应链 收入收入整体整体稳健增长，稳健增长，2023 年业绩有所承压年业绩有所承压。2018-2022 年营收、归母净利润 CAGR 分别为 23%、27%。2023年营收 4590亿元，同比下降 14.7%，归母净利润 15.7亿元，同比下降 40.3%；主要由于整体行业需求疲弱，大宗商品经营承压，叠加农产品亏损。图7：营业收入（亿元，左轴）及增速情况（右轴）图8：归母净利润（亿元，左轴）及增速情况（右轴）资料来源：Wind，公司公告，浙商证券研究所 资料来源：Wind，公司公告，浙商证券研究所 深耕大宗商品经营领域，金属矿产收入贡献较大。深耕大宗商品经营领域，金属矿产收入贡献较大。大宗商20、品经营作为公司的主要业务，收入占比较大，2023 年占收入达 96%。分具体产品来看，金属矿产占比维持在 60%以上。图9：2023 年主营业务收入构成占比 图10：营业收入分产品构成 资料来源：Wind，公司公告，浙商证券研究所 资料来源：Wind，公司公告，浙商证券研究所 -20%-10%0%10%20%30%40%01000200030004000500060002018年2019年2020年2021年2022年2023年营业收入yoy-60%-40%-20%0%20%40%60%80%0510152025302018年2019年2020年2021年2022年2023年归母净利润yoy大21、宗商品经营96%大宗商品物流2%其他2%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2020年2021年2022年2023年2024H1金属矿产能源化工农产品新能源其他厦门象屿(600057)公司深度 8/28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 以服务收益和规模集拼收益为核心以服务收益和规模集拼收益为核心，构筑起稳定盈利的底盘，通过区域、客户、品类拓展，以及服务叠加，辅以价差收益，在大宗商品价格波动时释放盈利弹性，近五年公司净利率和毛利率稳中有增。图11：公司净利率和毛利率情况 图12：2023 年公司毛利构成 资料来源：Wind，公司公告，浙商证券研究所 资料来源：Wi22、nd，公司公告，浙商证券研究所 ROE 水平稳健提升。水平稳健提升。公司 ROE 水平从 2015 年的 5.9%逐步提升至 2022 年 15.4%。随着公司客户结构持续优化，一体化平台构建的能力逐渐加强，同时不断进行数智化突破创新，公司整体的盈利水平不断提升。2023 年由于整体行业需求疲弱，大宗商品经营承压，公司 ROE 水平有所下降。图13：厦门象屿历史 ROE 资料来源：Wind，浙商证券研究所 0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%2018年 2019年 2020年 2021年 2022年 2023年2024H1销售毛利率销售净利率大宗商品经营69%大宗商23、品物流8%其他23%5.9%6.7%8.1%8.7%8.6%9.1%13.4%15.4%8.3%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年厦门象屿ROE厦门象屿(600057)公司深度 9/28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 综合服务能力持续提升，综合服务能力持续提升，资源壁垒日益强化资源壁垒日益强化 2.1 大宗供应链市场集中度持续提升大宗供应链市场集中度持续提升 根据公司 2023 年年报，全球大宗商品价格波动加剧，叠加部分产业周期性、结构性问题，大宗供应链企业经营难度上升。头部企业依24、靠资源、服务和风控优势，积极拓展渠道网络，抢占更多市场份额，逆周期扩张能力显著。根据货量口径测算，中国大宗供应链 CR5（物产中大、建发股份、厦门国贸、厦门象屿、浙商中拓）市场占有率从 2021 年的 4.81%提高至 2023 年上半年的 5.46%，头部效应凸显，市场集中度持续提升。图14：中国大宗供应链 CR5 经营体量及市占率 图15：公司经营体量及市占率 资料来源：Wind，公司公告，浙商证券研究所 注：CR5 指的是物产中大、建发股份、厦门国贸、厦门象屿、浙商中拓。CR5 市场占有率=CR5 业务规模/中国大宗供应链市场规模。资料来源：Wind，公司公告，浙商证券研究所 注：CR525、 指的是物产中大、建发股份、厦门国贸、厦门象屿、浙商中拓。CR5 市场占有率=CR5 业务规模/中国大宗供应链市场规模。2022 年我国大宗供应链市场规模约 55 万亿元，整体发展稳健；大宗供应链市场规模庞大，市场集中度相对较低，厦门象屿营业收入市场占有率 2018-2022 年分别为0.57%/0.67%/0.91%/0.91%/0.98%，实现持续提升。图16：中国大宗供应链市场规模及增速 图17：公司营业收入及市场占有率 资料来源：Wind，公司公告，浙商证券研究所 资料来源：Wind，公司公告，浙商证券研究所 4.4%4.6%4.8%5.0%5.2%5.4%5.6%012345678926、2021年2022年2023上半年中国大宗供应链CR5经营体量（亿吨）中国大宗供应链CR5市占率1.10%1.15%1.20%1.25%1.30%1.35%1.40%1.71.81.92.02.12.22.32021年2022年2023年厦门象屿经营体量（亿吨）厦门象屿市占率-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%01020304050602018年2019年2020年2021年2022年中国大宗供应链市场规模（万亿元）yoy0.00%0.20%0.40%0.60%0.80%1.00%1.20%01000200030004000500060002018年2019年2020年202127、年2022年厦门象屿营业收入（亿元）市占率厦门象屿(600057)公司深度 10/28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2.2 客户需求演变促使客户需求演变促使供应链服务模式供应链服务模式持续升级持续升级 随着国内经济发展由高速增长向高质量发展进阶，制造业客户对专业化、一体化供应随着国内经济发展由高速增长向高质量发展进阶，制造业客户对专业化、一体化供应链服务的需求日益上升链服务的需求日益上升，供应链头部企业加速模式迭代，在组合供应、环节整合、链条延伸、区域协同等方面持续发力，跨品类的上下游渠道及物流整合能力成为竞争关键。凭借两者结合形成的“物贸联动”能力，头部供应链企业能通过高效资源调配及网28、络化物流服务介入到产业链更多服务环节中，加强客户粘性，进一步巩固产业链上下游市场地位。公司聚焦制造业客户需求，持续优化客户结构。公司聚焦制造业客户需求，持续优化客户结构。2023 年公司制造业客户服务量占比情况：整体稳定在 60%以上；其中，新能源供应链 80%以上，黑色金属和铝供应链 70%以上，煤炭、谷物原粮供应链 60%以上，不锈钢供应链 50%以上 图18：客户需求变化及服务主体演变 资料来源：公司公告，浙商证券研究所 2.3 公司聚焦核心品类，强化规模优势公司聚焦核心品类，强化规模优势 从客户需求和自身经营理念出发，公司选择商品的标准是：流通性强，易变现；标准化程度高，易存储；需求量29、大，产业链条长，能够提供多环节综合服务。公司目前主要经营金属矿产、农产品、能源化工、新能源等大宗商品，涵盖“黑色金属、铝、不锈钢、新能源、煤炭、油品、谷物原粮”七大核心品类。公司结合行业周期变化，通过产业链上下游延伸及模式横向复制，不断丰富和优化商品组合，在重要细分品类上精耕细作，形成规模优势，锻造大宗商品一揽子组合供应能力。图19：公司 2023 年经营商品期现毛利构成 资料来源：公司公告，浙商证券研究所 厦门象屿(600057)公司深度 11/28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 根据公司 2023 年经营商品期现毛利构成，金属矿产和农产品占比较大，根据公司股价分别和 CBOT 玉米价格30、指数及铁矿石价格指数的对比，二者之间的走势关联性较显著。图20：公司股价（左轴，元）和玉米价格指数对比 图21：公司股价（右轴，元）和铁矿石指数对比 资料来源：Wind，浙商证券研究所 资料来源：Wind，浙商证券研究所 公司在不锈钢供应链领域市占率优势显著。公司在不锈钢供应链领域市占率优势显著。根据公司 2023 年年报，厦门象屿 2023年在不锈钢供应链端实现 19.2%的市占率 图22：公司 2023 年核心商品市占率 资料来源：公司公告，浙商证券研究所 0100200300400500600700800900024681012厦门象屿CBOT玉米0246810120100200300431、005006007008009001000DCE铁矿石厦门象屿厦门象屿(600057)公司深度 12/28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2.4 大客户结构稳定，多为行业龙头大客户结构稳定，多为行业龙头 公司大宗商品经营板块主要包括金属矿产、能源化工、农产品和新能源四大类别公司大宗商品经营板块主要包括金属矿产、能源化工、农产品和新能源四大类别。目前公司主要产品得前五大客户多为行业头部企业，整体结构相对稳定。2.4.1 金属矿产金属矿产 根据公司 2023 年年报信息披露监管工作函回复，公司 2023 年金属矿产业务的前五大客户如下。表1：公司 2023 年金属矿产业务的前五大客户 年度 前32、五大客户名称 成立时间 注册资本(万元)主要交易内 容 销售金额(万元）是否关联方 2023 年度 江苏德龙镍业有限公司 2010/8/2 20,000 镍铁、铬铁 710,739.65 否 江苏常畅国际贸易有限 公司 2021/8/25 3,000 冷轧不锈钢 569,601.85 否 四川久达新材料科技有 限公司 2019/11/14 5,000 铝合金制品 397,116.85 否 山东宏旺实业有限公司 2014/12/12 20,000 热轧不锈钢 374,839.16 否 中铝国际贸易集团有限 公司 2015/2/3 103,000 未锻轧铝、氧化铝 347,609.14 否 资料来33、源：公司公告，浙商证券研究所 其中，关于其中，关于德龙镍业德龙镍业：江苏德龙镍业是国内镍铁及不锈钢龙头，公司拥有 600 万吨合规炼钢产能，其镍铁产能主要集中在印尼，23 年公司印尼镍铁镍金属产量达到 42.52 万吨。公司在印尼的镍铁及不锈钢产线主要分布在印尼德龙（与中国一重合资）和 OSS（与控股股东象屿集团合资）两个子公司旗下。OSS 公司为镍铁不锈钢一体化项目，截至 23 年年底控股股东象屿集团持有 51%股份。根据厦门象屿公司公告，受宏观环境影响，整体行业需求疲弱，江苏德龙及响水恒生不锈钢铸造有限公司、响水巨合金属制品有限公司、响水德丰金属材料有限公司被申请破产重整，上述四家公司目前34、在政府的监管之下，仍正常生产运营，具备滚动交货能力；为保障上市公司及其广大投资者的利益，象屿集团拟整体受让公司对江苏德龙及其控股子公司的债权，包括但不限于公司对江苏德龙及响水恒生不锈钢铸造有限公司、响水巨合金属制品有限公司、响水德丰金属材料有限公司及其他江苏德龙控股子公司的预付账款、应收账款等对应的债权。公司表明，本次转让将不会对公司经营管理和财务状况产生重大不利影响。根据公司年报，2023 年金属矿产经营货量金属矿产经营货量 13127 万吨，同比+12.53%；实现营业收入2715 亿元，同比-22.22%，期限毛利 51.77 亿元，同比-5.71%。金属矿产供应链方面，深耕象屿集团印尼35、 250 万吨不锈钢冶炼一体化服务项目，上游合作镍矿逾 50 家，下游提升长协量占比至 60%，并设立不锈钢深加工平台；黑色金属经营货量同比增长 16%；铝土矿经营量首次突破千万吨，氧化铝全国流通量占比保持 15%以上。厦门象屿(600057)公司深度 13/28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2.4.2 能源化工能源化工 根据公司 2023 年年报信息披露监管工作函回复，公司 2023 年能源化工业务的前五大客户如下。表2：公司 2023 年能源化工业务的前五大客户 年度 前五大客户名称 成立时间 注册资本（万元）主要交易内 容 销售金额（万元）是否关 联方 2023 年度 盛虹炼化（连36、云港）有限 公司 2014/7/23 2,354,500 油品 352,642.71 否 恒力石化（大连）炼化有 限公司 2014/3/10 1,759,633 油品 343,016.95 否 RONGSHENG PETROCHEMICAL 2015/1/28 美元 9600 油品 278,938.71 否(SINGAPORE)PTE.LTD 腾龙芳烃（漳州）有限公 司 2006/8/25 1,386,100 油品 257,496.89 否 HENGLI PETROCHEMICAL INTERNATIONAL PTE LTD 2017/10/27 美元 2276.76 油品 226,109.837、9 否 资料来源：公司公告，浙商证券研究所 2023 年能源化工领域完成经营货量 7317 万吨，同比+15.32%，实现营业收入 868 亿元，同比-5.52%，期限毛利 10.5 亿元，同比-35.37%。能源化工供应链方面，积极拓展水泥、造纸、化工、冶金等非电终端客户超 40 家，动力煤经营货量同比增长超 10%；油品经营货量同比增长超 110%。2.4.3 农产品农产品 根据公司 2023 年年报信息披露监管工作函回复，公司 2023 年农产品业务的前五大客户如下。表3：公司 2023 年农产品业务的前五大客户 年度 前五大客户名称 成立时间 注册资本（万元）主要交易内 容 销售金额（38、万元）是否关 联方 2023 年度 正大原料供应有限公司 2021/1/22 60,000 玉米、小麦 65,730.91 否 上海楷烨粮油贸易有限 公司 2017/4/21 5,100 棕榈油 60,298.55 否 绥化象屿金谷生化科技 有限公司 2017/3/9 205,000 玉米 57,182.27 是 山东新希望六和集团有限公司 1995/7/10 381,176 玉米、小麦 49,748.56 否 福建启润贸易有限公司 2007/11/14 20,000 玉米 42,599.78 否 资料来源：公司公告，浙商证券研究所 农产品供应链方面，受制于集中采购、分批销售的行业采销节奏，以39、及玉米价格大幅波动的不利影响，盈利水平受到冲击。面对不利形势，公司逐步优化业务模式，加快库存周转，丰富经营品类，小麦经营量突破 150 万吨。2023年公司完成经营货量 2035万吨，同比+15.33%；实现营业收入 607 亿元，同比+16.71%，期限毛利-5.42 亿元，同比 -138.42%，主要因谷物原粮价格下行，下游客户降低库存，叠加采购季节集中、销售分批进行的采销节奏，农产品供应链期现毛利和期现毛利率均同比下降。厦门象屿(600057)公司深度 14/28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2.4.4 新能源新能源 根据公司 2023 年年报信息披露监管工作函回复，公司 202340、 年新能源业务的前五大客户如下。表4：公司 2023 年新能源业务的前五大客户 年度 前五大客户名称 成立时间 注册资本（万元）主要交易内 容 销售金额（万元）是否关 联方 2023 年度 荆门市格林美新材料有限公司 2003/12/4 843,964 镍的硫酸 盐、镍湿法 治炼中间品 100,044.57 否 CNGR HONG KONG M ATERIAL SCIENCE AND TECHNOLOGY CO.LIMITED 2019/2/27 港币 364313 镍锍 79,607.49 否 广西银亿科技材料有限公司 2017/3/29 5000 镍湿法冶炼中间品 62,596.74 否 41、玉林金投恒鑫供应链管理有限公司 2020/9/23 10000 镍湿法冶炼中间品 57,813.52 否 四川强泽胜矿业有限责 任公司 2022/11/22 30,000 中间品 锂辉等矿石 41,573.45 否 资料来源：公司公告，浙商证券研究所 2023 年公司新能源板块完成经营货量 37 万吨，同比+71.09%，实现营业收入 192 亿元，同比-23.24%，期限毛利 3.42 亿元，同比-28.19%。2023 年公司通过完善资源和渠道布局，开拓终端电池厂商客户群体，新能源供应链经营货量大幅增长；但受行业产能过剩、需求增速放缓等因素影响，其营业收入和期现毛利均有所下降。新能源供应链42、方面，深耕澳洲、非洲、南美等资源地，落地非洲集采中心，锂矿经营量同比增长超 100%。2.5 发挥多式联运优势发挥多式联运优势，提升网络化物流服务能力，提升网络化物流服务能力 公司构建以“公、铁、水、仓”为核心、链接海内外市场的网络化物流服务体系，包括贯通东西、串联南北的铁路运输网络，辐射全国的公路运输网络，立足国内主要口岸、延伸至“一带一路”沿线的水路运输网络，覆盖东部沿海、中西部大宗商品集散区域的仓储集群，以及链接海外市场的国际租船、国际班列等物流通道。公司发挥多式联运优势，为客户提供高品质、全流程、定制化的大宗商品物流解决方案，成功打造“铝产品跨省流通”“北粮南运”“西煤东运”“北煤南运43、”等多条精品线路。表5：公司物流资源及能力 类别 资源能力 铁路运输 11 个铁路货运场站（自有 9 个、托管 1 个、租赁 1 个），覆盖中西部大宗商品集散枢纽，配套 47 条铁路专用线、约250 万平方米集装箱堆场和仓库、约 3 万个自备集装箱，年发运能力超 4,500 万吨，位居行业前列，并形成“山东、河南-新疆”“陕西-云贵川”等优质煤炭、铝产品运输线路。公路运输 自有运输车辆约 1,000 辆，整合社会车辆约 10 万辆。水路运输 自有集散两用船舶 3 艘，持续整合社会船舶，形成“自有+合作”相结合的水运运力配置，报告期内国内沿海及长江流域运量超 2,700 万吨。仓储集群 7 大粮44、食收购平台，自有仓容约 1,300 万吨，配备 9 条铁路专用线；52 个自有及包租管理仓库，面积逾 160 万平方米；堆场 8 个，面积逾 50 万平方米；期货交割库 17 个，库容约 100 万吨。国际物流 依托全球大宗干散货国际租船能力及国际班列物流通道服务能力，构建中国-印尼物流通道（报告期运量 1,700 万吨）、中国-越南&泰国物流通道、中欧班列双向运输通道等通道，锻造国际多式联运能力，强化海外属地化物流服务。资料来源：公司公告，浙商证券研究所 厦门象屿(600057)公司深度 15/28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图23：公司覆盖全国、连接海外的网络化物流服务体系 资料来45、源：公司公告，浙商证券研究所 厦门象屿(600057)公司深度 16/28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 造船造船：景气正当时景气正当时，价值，价值待待重估重估 3.1 象屿海装：象屿海装：干散货船手持订单全球领先干散货船手持订单全球领先 2016 年 12 月，公司与南通旺哲、南通尹宗、中海重工合资设立象屿海装。2017 年 1月，象屿海装通过司法拍卖以 5.76 亿元的价格正式收购破产的明德重工，象屿海装已于2017 年 5 月正式投产。2024 年 8 月，象屿海装通过司法拍卖成功竞得江苏宏强船舶重工有限公司核心资产。图24：象屿海装历史沿革 资料来源：公司公告、象屿海装官网，浙46、商证券研究所 根据公司根据公司 2024 年中报，公司对象屿海装的持股比例已由年中报，公司对象屿海装的持股比例已由 36%提升至提升至 51%。其他股东包括南通尹宗（持股 25.94%）、南通旺哲（持股 20.76%）、南通通宝（持股 2.30%），其中，南通尹宗与南通通宝存在关联关系，南通旺哲与南通尹宗、南通通宝不存在关联关系。图25：象屿海装股权结构（截至 2024年 9 月）资料来源：Wind，浙商证券研究所 象屿海象屿海装目前已形成装目前已形成 63500DWT 散货船和不锈钢化学品船两大散货船和不锈钢化学品船两大拳头产品拳头产品。象屿海装现有本工 1000 人左右、劳务工 3000 47、人左右，客户所在地区以中国、日本、希腊、挪威、德国、印尼、意大利等国家为主，主要为头部融资租赁公司和船运公司。产品目前主要以 10万吨以下环保节能系列散货船、油船和集装箱船，中小型不锈钢/特涂化学品船以及其他工程船为主。厦门象屿(600057)公司深度 17/28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图26：象屿海装业务领域 资料来源：象屿海装官网，浙商证券研究所 象屿海装占地面积 80 万平方米，可用长江岸线 1.1 千米，具备全流程建造条件，拥有15 万平方米的壳、舾、涂车间，材料码头及舾装码头 5 座，设备设施完善，拥有 2 台 600吨龙门吊和 160 多部各类起重设备，船台 3 座、248、0 万吨级干船坞 1 座，完工载重吨超 200万吨，年建造能力接近年建造能力接近 30 艘艘。象屿海装司法拍卖竞得的江苏宏强重工拥有三座船台（5 万吨级、8 万吨级和 10 万吨级各一座）、一座舾装码头及 80000 平方米车间，最大的龙门吊起重能力达 600 吨，可建造10 万吨级大型船舶。项目达产后象屿海装整体年产能可望提升项目达产后象屿海装整体年产能可望提升 60%。图27：象屿海装船台、船坞 资料来源：象屿海装官网，浙商证券研究所 厦门象屿(600057)公司深度 18/28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 在手订单充沛：超灵便型散货船领域手持订单排名全球第二，干散货船订单全球第在手49、订单充沛：超灵便型散货船领域手持订单排名全球第二，干散货船订单全球第六。六。截至 2024 年 9 月，象屿海装在手订单达 79 艘，合计 1,285CGT，其中 61 艘为干散货船订单，全球排名第六，51 艘为超灵便型散货船，在手订单排名全球第二。图28：象屿海装在手订单排名全球前列 资料来源：Clarksons，浙商证券研究所 图29：象屿海装超灵便型散货船手持订单全球第二 图30：象屿海装干散货船手持订单全球第六 资料来源：Clarksons，浙商证券研究所 注：数据截至 2024 年 9 月 资料来源：Clarksons，浙商证券研究所 注：数据截至 2024 年 9 月 厦门象屿(650、00057)公司深度 19/28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3.2 造船行业：造船行业：供给端驱动，供给端驱动，长周期的开始长周期的开始 历史复盘：历史复盘：2008 年航运超级周期催生天量订单。年航运超级周期催生天量订单。中国“入世”后工业化、城市化及全球化进程加快，带来大宗商品需求量迅猛增长，催生出 2002-2008 年航运和造船的超级周期，船东盈利大幅增长且对市场前景极度乐观，交付量在 2011 年创历史最高（1.04 亿 GT）。本轮周期本轮周期驱动因素为驱动因素为：过去十余年船厂产能大出清，叠加集运、过去十余年船厂产能大出清，叠加集运、LNG 高景气带来新一高景气带来新一轮51、造船高峰挤占船台，船舶老龄化更新替代推动新一轮造船需求轮造船高峰挤占船台，船舶老龄化更新替代推动新一轮造船需求，且不同细分船型周期峰，且不同细分船型周期峰值相对错位，我们认为本轮造船周期持续性有望超预期。值相对错位，我们认为本轮造船周期持续性有望超预期。图31：全球造船周期复盘（单位：百万 GT）资料来源：Clarksons、Wind，浙商证券研究所 全球造船产能大出清，全球造船产能大出清，且且船台被高附加值船型占满，船厂待价而沽。船台被高附加值船型占满，船厂待价而沽。造船业十余年低迷导致全球活跃造船厂数量从 2008 年的 1035 家下降至 2023 年的 370 家，产能大幅收缩。此外，52、过去三年集运、LNG、油运市场相继火热接力带动新订单提升，使产能迅速饱和。图32：2008 年至今全球活跃船厂数量大幅减少 图33：船台被集装箱船、LNG船等船型挤占（百万 CGT）资料来源：Clarksons，浙商证券研究所 资料来源：Clarksons，浙商证券研究所 1,035370020040060080010001200200020032006200920122015201820212024全球活跃船台（个）010203040506070200820102012201420162018202020222024集装箱船油轮干散货船LNG船滚装船其他厦门象屿(600057)公司深度 2053、/28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 现役船队老龄化现役船队老龄化严重，严重，有望迎来替换高峰。有望迎来替换高峰。全行业船队平均年龄自 2013 年以来持续提升且处于历史较高水平，截至 2024 年 10 月，集装箱船/干散货船/油轮整体平均船龄分别为17.3、12.4、13.6岁，其中 15岁以上占比分别为 48%、28%、46%。越老的船维修保养的费用越高，考虑到当前船台紧张、交付时间拖长，若若 2024-2027 年不下单，到年不下单，到 2030 年左右，年左右，行业新增运力将难以弥补行业新增运力将难以弥补 2008 年造船高峰时运力的集中退出。年造船高峰时运力的集中退出。图34：54、三大船型船龄结构 图35：三大船型平均船龄（单位：岁）资料来源：Clarksons，浙商证券研究所 资料来源：Clarksons，浙商证券研究所 叠加叠加全球减碳趋势下，全球减碳趋势下，IMO 环保规定日益趋严，可能带来新一轮替换需求。环保规定日益趋严，可能带来新一轮替换需求。IMO 在在 2023 年年起起实施船舶实施船舶能效设计指数（能效设计指数（EEXI）、船舶营运碳强度指标（）、船舶营运碳强度指标（CII），并呼吁到 2030年碳排放和碳强度分别较 2008年基准降低 20%/40%，到 2040年碳排放较 2008 年降低 70%，到 2050 年实现零碳排放。EU ETS已于已于 55、2024年起开始覆盖航运业，规管欧盟境内航线碳排放。年起开始覆盖航运业，规管欧盟境内航线碳排放。2024年给予60%的免费配额，2025-2026 年免费配额逐渐退坡至 30%、0%。目前碳税成本为50-70 欧美元/吨 CO2，到 2026 年将上涨至 100-125 欧元/吨 CO2。FuelEU Maritime 将于将于 2025 年正式生效，年正式生效，要求停靠欧盟境内船舶碳排放强度到2025/30/35/40/45/50 年分别较 2020 年基准下降 2%/6%/15%/31%/62%/80%。图36：IMO环保规定日益趋严 资料来源：Clarksons，浙商证券研究所 20%156、4%17%14%20%18%18%20%37%27%29%15%21%17%13%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%集装箱船油轮散货船0-5岁6-10岁11-15岁15-20岁20岁以上024681012141618202005-012009-102014-072019-042024-01集装箱船油轮干散货船厦门象屿(600057)公司深度 21/28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图37：航运业减碳目标时间线 资料来源：PB、EU Commission，浙商证券研究所 图38：现役非绿色老龄船舶比例偏高 资料来源：Clarksons，浙商证券研究所 20257、4 年以来新造船价格指数高位继续上涨，年以来新造船价格指数高位继续上涨，年内涨幅已达 6%，较 2020 年 11 月的历史低点上涨 51%，较 2008年历史峰值仅 1%的差距。图39：新造船价格指数持续上涨 资料来源：Clarksons，浙商证券研究所 -20%-70%-100%0%-40%-100%-90%-80%-70%-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%2008203020402050IMO碳排放IMO碳强度0%-2%-6%-14.5%-31%-62%-80%-100%-90%-80%-70%-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%2020 2025 2058、30 2035 2040 2045 2050Fuel EU停靠欧盟船舶碳排放强度0501001502002502000-012002-092005-052008-012010-092013-052016-012018-092021-052024-01新造船价格指数厦门象屿(600057)公司深度 22/28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3.3 船价船价-钢价钢价呈现呈现剪刀差，剪刀差，业绩业绩释放释放有望有望拾级而上拾级而上 手持订单饱满，已逐步进入业绩手持订单饱满，已逐步进入业绩兑现兑现期。期。公司 2021 年起新船订单数量超过当年交船量，目前手持订单已排到 2029 年，且在 2059、27 年前船台均处在紧张状态。公司拳头产品Supramax 散货船造价自 2021 年开始上涨，公司 2024 年起大部分交付的订单为涨价后签订。图40：象屿海装 2021 年起新船订单数量超过当年交船量（艘）图41：象屿海装 2027 年前船台均处于紧张状态 资料来源：Clarksons，浙商证券研究所 资料来源：Clarksons，浙商证券研究所 图42：象屿海装手持订单 8 成以上为散货船（CGT）图43：Supramax 散货船造价自 2021年开始上涨 资料来源：Clarksons，浙商证券研究所 资料来源：Clarksons，浙商证券研究所 图44：象屿海装营业收入 图45：象屿海60、装净利润 资料来源：公司公告，浙商证券研究所 资料来源：公司公告，浙商证券研究所 6327255029914132121240102030405060201920202021202220232024新订单交付9141321212425271561051015202530交付（艘）干散货船,1080化学品船,207010203040506020052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024Supramax新船价格（百万美元）22 34 47 0510152025303540455020261、120222023营业收入（亿元）-5.0-0.76.9-6-4-202468202120222023净利润（亿元）厦门象屿(600057)公司深度 23/28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图46：2024 年起象屿海装大部分交付订单在 2021 年涨价后签订（艘）资料来源：Clarksons，浙商证券研究所 新船价格维持高位叠加钢材价格持续下跌，公司新船价格维持高位叠加钢材价格持续下跌，公司造船业务造船业务盈利能力有望大幅改善。盈利能力有望大幅改善。由于船价在签订订单时基本锁定，其利润波动主要来自成本端，而在船舶建造成本结构中，钢材成本占船舶成本的 3 成，截至 2024 年 10 月62、，钢材和中厚板价格已经较周期高点(2021年 5 月)下降约 51%，而 Clarksons 新船价格指数目前已较周期低点上涨约 51%，新船价格持续上涨与钢材价格下跌形成剪刀差走势，公司盈利能力有望持续修复。图47：船舶建造成本中，材料费的钢材占据较大份额 图48：船价-钢价呈现剪刀差走势 资料来源：中国船舶工业协会，行业数据整理，浙商证券研究所 资料来源：Clarksons，浙商证券研究所 112814382217210136105101520253020232024E2025E2026E2027E2028E2029E2021年签订2022年签订2023年签订2024年签订2003004063、05006007008009001000204060801001201401601802002009-012012-012015-012018-012021-012024-01新船价格指数20毫米中厚板价格（美元/吨，右轴）厦门象屿(600057)公司深度 24/28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 盈利预测与估值盈利预测与估值 公司分业务盈利预测核心假设如下：公司分业务盈利预测核心假设如下：1）大宗商品供应链板块：）大宗商品供应链板块：考虑到公司资源壁垒日益强化、业务模式日趋成熟，供应链综合服务能力均不断强化，2023 年亏损较多的农产品领域公司将调整采销节奏，加强流量经营、滚仓操作，64、降低库存敞口，提高稳增长能力。我们预计 2024-2026 年公司大宗商品供应链板块的收入增速为-3.4%/14.9%/18.5%。2）大宗商品物流板块：）大宗商品物流板块：公司持续完善网络化物流服务体系。汽运、水运承运量稳步增长。铁运方面，新增新疆地区站点，开发战略客户，拓展运输品类。仓储方面不断新增国内自营仓库和海外我们预计 2024-2026 年公司大宗商品物流板块的收入增速为12.2%/7.5%/7.7%。3）造船业务：造船业务：根据公司现有订单，并结合船价情况，预计 2024-2026 年公司造船交付 42.7、42.0、47.5 万 CGT，假设交付均价为 1.36、1.44、1.65、48 万元/CGT。预计 2024-2026 年造船业务收入 58、60、70 亿元。此外，叠加生产主要原材料钢材价格不断走低，预计未来毛利率持续提升，假设 2024-2026 年毛利率分别为 23.6%、28.0%、29.5%。图49：厦门象屿盈利预测核心假设 资料来源：公司公告，浙商证券研究所 预计公司 2024-2026 年营业收入 4475、5128、6056 亿元，归母净利润分别为 10、22、25 亿元，对应 EPS 为 0.45、0.97、1.11 元。公司作为大宗供应链龙头，造船业务景气正盛，有望打开第二增长曲线，首次覆盖，给予“增持增持”评级。厦门象屿(600057)公司深度66、 25/28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图50：厦门象屿可比公司估值表（截至 2024 年 11 月 1 日）资料来源：Wind，浙商证券研究所 注：厦门象屿为我们预测，其他为 Wind一致预期。图51：厦门象屿历史 P/E 图52：厦门象屿历史 P/B 资料来源：Wind，浙商证券研究所 资料来源：Wind，浙商证券研究所 图53：厦门象屿历史分红统计及股息率 资料来源：Wind，浙商证券研究所 02468101214162019-10-252020-10-252021-10-252022-10-252023-10-25厦门象屿12.0X10.6X9.2X7.8X6.4X02468167、012142019-10-252021-04-252022-10-252024-04-25厦门象屿1.8X1.5X1.3X1.0X0.7X27%20%26%72%50%51%52%43%50%0.9%1.2%2.9%8.9%5.0%6.0%5.9%4.5%6.3%0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%201620172018201920202021202220232024E分红比例股息率（右轴）厦门象屿(600057)公司深度 26/28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 风险提示风险提示 1）大宗商品需求大幅下降；）大宗商品需求68、大幅下降；进而导致公司业务量大幅下降，从而导致业绩不及预期；2）造船造船业务新接订单不及预期业务新接订单不及预期：全球经济放缓导致海运需求降低，进而导致船东盈利减少从而降低造船意愿。厦门象屿(600057)公司深度 27/28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 Table_ThreeForcast 表附录：三大报表预测值表附录：三大报表预测值 资产负债表 利润表 (百万元)2023 2024E 2025E 2026E (百万元)2023 2024E 2025E 2026E 流动资产流动资产 110833 96165 109651 125560 营业收入营业收入 459035 447516 5169、2823 605644 现金 22256 27087 29395 29210 营业成本 450208 438515 502527 593735 交易性金融资产 824 2038 1133 1332 营业税金及附加 574 523 633 737 应收账项 18339 14032 15791 17454 营业费用 1943 1948 2211 2872 其它应收款 4816 3259 4357 5304 管理费用 1369 1368 1502 1774 预付账款 30179 20122 24453 31979 研发费用 127 124 142 168 存货 27202 23919 28329 370、3910 财务费用 2104 1688 1418 1283 其他 7216 5709 6194 6373 资产减值损失 1456 2461 1590 1817 非流动资产非流动资产 18872 17444 17122 16647 公允价值变动损益 3 3 3 3 金融资产类 0 0 0 0 投资净收益 320 320 288 230 长期投资 1274 1472 1429 1392 其他经营收益 679 488 567 584 固定资产 10130 9643 9089 8526 营业利润营业利润 2257 1699 3657 4074 无形资产 2069 2064 2018 1995 营业外收71、支 193 191 252 252 在建工程 90 103 142 126 利润总额利润总额 2450 1890 3909 4327 其他 5309 4162 4444 4608 所得税 136 393 668 627 资产总计资产总计 129705 113609 126774 142208 净利润净利润 2314 1497 3241 3700 流动负债流动负债 88013 68635 78903 90849 少数股东损益 740 479 1036 1183 短期借款 23072 14426 16486 17995 归属母公司净利润归属母公司净利润 1574 1018 2205 2517 应付72、款项 42318 33695 40656 49822 EBITDA 4419 3710 5689 5867 预收账款 38 28 33 42 EPS（最新摊薄）0.69 0.45 0.97 1.11 其他 22584 20487 21729 22990 非流动负债非流动负债 4500 5825 5480 5268 主要财务比率 长期借款 1617 1617 1617 1617 2023 2024E 2025E 2026E 其他 2883 4208 3863 3651 成长能力成长能力 负债合计负债合计 92513 74460 84383 96117 营业收入-14.70%-2.51%14.5973、%18.10%少数股东权益 16351 16830 17866 19049 营业利润-53.11%-24.72%115.27%11.41%归属母公司股东权益 20841 22320 24525 27041 归属母公司净利润-40.31%-35.32%116.56%14.15%负债和股东权益负债和股东权益 129705 113609 126774 142208 获利能力获利能力 毛利率 1.92%2.01%2.01%1.97%现金流量表 净利率 0.50%0.33%0.63%0.61%(百万元)2023 2024E 2025E 2026E ROE 4.28%2.67%5.41%5.69%经营活动74、现金流经营活动现金流 5587 14482 1248 (208)ROIC 6.66%5.51%8.75%8.51%净利润 2314 1497 3241 3700 偿债能力偿债能力 折旧摊销 822 741 755 763 资产负债率 71.33%65.54%66.56%67.59%财务费用 2104 1688 1418 1283 净负债比率 29.89%24.98%24.26%23.14%投资损失(320)(320)(288)(230)流动比率 1.26 1.40 1.39 1.38 营运资金变动(8368)4909 (804)(2080)速动比率 0.95 1.05 1.03 1.01 其它75、 9035 5967 (3075)(3644)营运能力营运能力 投资活动现金流投资活动现金流(924)(1248)927 (51)总资产周转率 3.75 3.68 4.27 4.50 资本支出 83 (163)(131)(70)应收账款周转率 23.70 26.29 28.72 28.63 长期投资(35)48 (20)(2)应付账款周转率 31.02 32.73 35.55 36.12 其他(972)(1133)1078 22 每股指标每股指标(元元)筹资活动现金流筹资活动现金流(841)(8402)133 74 每股收益 0.69 0.45 0.97 1.11 短期借款 11113 (8676、46)2060 1509 每股经营现金 2.46 6.38 0.55 -0.09 长期借款(1579)0 0 0 每股净资产 9.19 9.84 10.81 11.92 其他(10375)244 (1927)(1435)估值比率估值比率 现金净增加额现金净增加额 3822 4831 2308 (185)P/E 8.37 12.94 5.98 5.24 P/B 0.63 0.59 0.54 0.49 EV/EBITDA 8.75 5.73 4.00 4.42 资料来源：浙商证券研究所 厦门象屿(600057)公司深度 28/28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 股票投资评级说明股票投资评级说明77、 以报告日后的 6 个月内，证券相对于沪深 300 指数的涨跌幅为标准，定义如下：1.买 入：相对于沪深 300 指数表现20以上；2.增 持：相对于沪深 300 指数表现1020；3.中 性：相对于沪深 300 指数表现1010之间波动；4.减 持：相对于沪深 300 指数表现10以下。行业的投资评级：行业的投资评级：以报告日后的 6 个月内，行业指数相对于沪深 300 指数的涨跌幅为标准，定义如下：1.看 好：行业指数相对于沪深 300 指数表现10%以上；2.中 性：行业指数相对于沪深 300 指数表现10%10%以上；3.看 淡：行业指数相对于沪深 300 指数表现10%以下。我们在此78、提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重。建议：投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者不应仅仅依靠投资评级来推断结论。法律声明及风险提示法律声明及风险提示 本报告由浙商证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格，经营许可证编号为：Z39833000）制作。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但浙商证券股份有限公司及其关联机构（以下统称“本公司”）对这些信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更。本公司没有将变79、更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务。本报告仅供本公司的客户作参考之用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司的交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接80、收者进行更新的义务。本公司的资产管理公司、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。本报告版权均归本公司所有，未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、发布、传播本报告的全部或部分内容。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明本报告发布人和发布日期，并提示使用本报告的风险。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。浙商证券研究所浙商证券研究所 上海总部地址：杨高南路 729 号陆家嘴世纪金融广场 1 号楼 25 层 北京地址：北京市东城区朝阳门北大街 8 号富华大厦 E 座 4 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